Jak strukturovat diskuzi o rozvoji finančních trhů v ČR

[jirimittner]

Jedná se o shrnutí mými slovy a je to shrnutí zjednodušující, snažím se ho udržet krátké. Pokud bych zapomněl na něco naprosto podstatného, nebo se někde spletl, prosím doplňte či upravte. Cílem je společně vytvořit a rozpracovat materiál pro diskuzi o rozvoji finančních trhů v ČR.

Existují 4 základní druhy finančních trhů: peněžní, dluhový, akciový a měnový.

1. Peněžní trh. Krátkodobé dluhové instrumenty se splatností do 1 roku. Typicky repo-operace mezi ČNB a bankami, mezibankovní trh. Smyslem směny pro jednu stranu je získat krátkodobou likviditu a pro druhou stranu docílit výnosů z úroků.
2. Dluhový trh. Splatnost přes 1 rok. Typicky bankovní úvěry, státní dluhopisy, korporátní dluhopisy. Výnosy z úroků, často ve formě pravidelných výplat tzv. kuponů. Smysl stejný, jako v bodě 1, ale dlouhodobě.
3. Akciový trh. Podíly na vlastnictví firem. Typicky akcie. Smyslem směny na primárním trhu (při úpisu / vzniku akcie) pro jednu stranu je získat kapitál pro rozvoj firmy a pro druhou stranu je získat podíl na zisku (dividenda). Smyslem směny na sekundárním trhu je výměna práva na budoucí podíly na zisku (dividendy) za hotovost.
4. Měnový trh. Směna devizových hodnot (měn různých států). Typicky nákup EUR za CZK. Smyslem směny je zahraniční obchod.

Vedle základních 4 druhů finančních trhů existují další či trhy blízké finančním:
- Derivátový trh. Derivát je smlouva mezi stranami, která se odkazuje na jiné finanční instrumenty (tzv. podkladová aktiva), např. na měny. Podle toho jsou například akciové deriváty, měnové deriváty, ale i např. úrokové, úvěrové a další. Existuje obrovské množství druhů derivátů, mnohdy velmi komplikovaných (forwardy, futures, opce, swapy, CDS, CFD, atd.). Původním smyslem bylo zajištění finančních rizik. Převládajícím použitím jsou ale spekulace a hazard. Pro soukromé osoby jde o nebezpečné instrumenty.
- Komoditní trh. Typicky ropa, kovy, zemědělské produkty, ale i energie nebo emise. U nás nevýznamné s výjimkou elektřiny (to je ale velmi regulované a závislé na zahraničních burzách).
- Nemovitostní trh. Komerční / rezidenční.
- Smíšené trhy. Někdy není oddělení jednotlivých finančních trhů zcela zřejmé. Příklad dluhopis chovající se jako akcie (vyplácí kupon jen v dobrých časech), konvertibilní dluhopis na akcii, podřízený dluh (splatný až po ostatních dluzích), apod.

Legislativa finančních trhů. Podstatné jsou 2 normy:
- Zákon o investičních společnostech a investičních fondech
- Zákon o podnikání na kapitálovém trhu

Stručný komentář k tomu, jak to v ČR se základními 4 finančními trhy vypadá:
1. Peněžní trh. Je OK, není co řešit. Mezibankovní trh funguje dobře, je likvidní, PRIBOR je v pořádku. Bankovní systém je stabilní, dohled ČNB je kompetentní. Jediná otevřená diskuze je rozšíření pravomocí ČNB ke kvantitativnímu uvolňování – k tomu viz moje vlákno viewtopic.php?f=554&t=55296
2. Dluhový trh. Dominují bankovní úvěry. Oblast bankovního úvěrování je vyspělá, vysoce konkureční a trh je v pořádku. Základním nástrojem firem pro přístup ke kapitálu v ČR je bankovní úvěr, ostatní nástroje jsou okrajové. Jedním z důvodů jsou dlouhodobě nízké úrokové sazby v ČR. Úpis korporátních dluhopisů je málo využívaný, protože je administrativně náročný a vyplatí se až od velkých emisí (třeba od 0,5 mld Kč). Velkých společností s českým vlastníkem je ale v ČR málo. Společnosti se zahraničním vlastníkem spíše upíší dluh v zahraničí. Totéž i některé české (viz např. zprávy z médií úpis dluhopisů CPI – Radovan Vítek). Korporátní dluhopisy jen největších společností jsou veřejně obchodované (např. ČEZ na burze). Ostatní korporátní dluhopisy nejsou veřejně obchodované, trh by nebyl dost likvidní, jejich nákup investory od korporací je zprostředkován individuálně bankami. Státní dluhopisy je důležité téma, největším úspěchem za poslední roky bylo umožnění emise státních dluhopisů přímo občanům – Nečas / Kalousek. To je třeba zachovat, využívat a dále rozvíjet. Ke svážení za současné situace (důvěryhodná země, nízké úrokové sazby), je rozšíření splatností státních dluhopisů i na velmi dlouhé splatnosti (30 let, 40 let).
3. Akciový trh. Platí to samé jako u úpisu korporátních dluhopisů. Vyplatí se pouze pro největší společnosti s českým vlastníkem, trh je tedy velmi malý.
4. Měnový trh. Je OK, není co řešit. Jsme mimořádně otevřenou ekonomikou (export – nikoliv export minus import – tvoří cca 70% HDP!), tzn. měnový trh je extrémně důležitý a likvidní, zejména v páru EUR/CZK (většina exportu jde do EU). Na druhém místě samozřejmě USD.

Komentáře k „rozhýbávání“ finančních trhů:
Peněžní trh, měnový trh a bankovní úvěrování jsou výborně fungující trhy, kde není co rozhýbávat. Trh s korporátními dluhopisy a akciový trh je nerozhýbaný, protože je malý a protože naše země je součástí většího hospodářského celku, kde mnoho podstatných rozhodnutí o financování se odehrává mimo naši zemi. Vidím pouze 3 cesty, jak by se na tom dalo něco změnit:

a. Přijmout EUR. Pokud by mohly firmy upisovat dluhopisy či akcie v EUR, jistě by to využívaly častěji v poměru k bankovním úvěrům, než je tomu dnes. Nejsem zastáncem přijetí eura v ČR (eurozóna není optimální měnová oblast, viz jiná moje vlákna), ale nejsem ani kategorickým odpůrcem. Kapitálový trh by to jistě rozhýbalo. Otázkou je, zda by v rámci toho rozhýbání ještě zůstal v ČR. To ale není podstatné, abychom ty transakce dělali v Praze, podstatné je, aby české firmy měly více cest k levnému kapitálu a ať si ho klidně upíší ve Frankfurtu nebo ve Vídni.
b. Rozvinout digitální kapitálové instrumenty. Příkladem je úpis kapitálu prostřednictvím Initial Coin Offering. Tady ale nehraje první housle stát, toto musí vyjít z trhu. Stát může maximálně připravit včas rozumný právní rámec, aby se trh mohl v tomto směru sám rychle rozvíjet a netrpěl právní nejistotou. Definovat dobře kryptoměnu, definovat token, transparentnost vlastnictví, daňové dopady, atd. ČNB by měla být aktivní. Zatím to pouze smetla ze stolu s tím, že kryptoměny nejsou měny a hotovo. To je špatně. Dívat se do zahraničí a hledat inspirace.
c. Počkat dalších 50 let a rozvinout v ČR tak velkou a úspěšnou ekonomiku s českými vlastníky, že akciový a dluhopisový trh začně být velký, likvidní a atraktivní.

Ještě přidám komentář na téma 23% daň z výnosu prodeje akcií. Nesouhlasím s tímto opatřením. Sice se ztotožňuji s Mikulášovým pohledem a pohledem p. Barty na to, že je potřeba více zdanit kapitál a méně zdanit práci, ale takto bych to nedělal. Podle mě daně z finančních transakcí včetně těch kapitálových jen podvazují trh a snižují jeho efektivitu (viz např. tzv. Tobinova daň). Nechť funguje směna kapitálu co nejvíce pružně. Spíše bych šel cestou daně z příjmu právnických osob. Zachoval bych ji v celku konstatní, ale zprogresivnil ji – tj. namísto 19% daně pro všechny ji malým firmám a živnostníkům snížit a velkým firmám a korporacím zvýšit až na úroveň Rakouska (25%), nebo Německa (30% - 33%). To bude zároveň impulz směrem od montovny k mozkovně.

Ještě jeden komentář na téma odkoupit Pražskou burzu zpět od Vídeňské. To nedělat. Nevidím v tom žádný smysl. Burza u nás paběrkuje, protože kapitálový trh u nás paběrkuje. Z důvodů uvedených výše. Státní vlastnictví na tom nic nezmění, jenom to zhorší. Do ničeho takého bych se nepouštěl. Je třeba i počítat s tím, že po přijetí eura Pražská burza zanikne (nebo se marginalizuje jako ta Bratislavská). Tak ať zanikne. Burza má existovat podle toho, zda ji trh potřebuje, a ne podle toho, zda ji chceme v Praze mít. Důležité je hlavně pomáhat českým firmám růst. K tomu nutně nepotřebují burzu v Praze.

[Vit.Fux]

Jelikož je téma hodně široké, tak jen dvě stejně široké poznámky:
- řazení na "základní" a ostatní trhy mi přijde zbytečně arbitrární a spíš učebnicové. A máme to na mysli v českém nebo světovém kontextu? Sám píšeš, že český primarní equity market je víceméně nonexistentní. A zároveň OTC i ETC derivátové trhy jsou ve světě řádově větší, než dluhový i akciový dohromady.... Zároveň jsou třeba binární opce a jiné pákové instrumenty nebezpečně snadno obchodovatelné i pro "nekvalifikované investory". Velkým problémem za pár let se můžou stát korporátní dluhopisy nabízené bez schválení prospektu ČNB, které taky často kupují nekvalifikovaní investoři.

- Flexibilita a globalizace a pružnost kapitálu je dvojsečná věc. V dlouhodobém kontextu jen posiluje "race to the bottom" jednotlivých států ve vztahu k silným korporátním entitám, ať už jde třeba o Amazon, ale i o průmysl a "montovny".

- Nějaký perpetuální dluhopis, který by měl výnos ve výši inflace, by mohl být zajímavou alternativou ke "spořícím účtům a stavebku" už dnes se tak ty protiinflační dluhopisy využívají, protože jdou párkrát za rok odprodat, a spousta lidí je nenakupuje se záměrem držení do splatnosti.

[jirimittner]

Souhlasím. Říkal jsem, že je to zjednodušení...

To členění nebylo motivováno objemem, ale spíš logikou toho, co je jádrem toho instrumentu. V tom smyslu ty základní elementy jsou dluh - krátký / dlouhý, vlastnický podíl a devizová hodnota. Ty ostatní trhy jsou pak od toho dál odvozeny. Jinak máš pravdu s tím objemem derivátů ve světě.

Schvalování ČNB pro emise korporátních dluhopisů - taky pravda, ale to už je moc detailní téma. Jestli je ten limit 1 mil EUR málo, nebo hodně, už je na dost detailní diskuzi. Takových témat tam pak budou desítky.

Perpetuální dluhopis je zajímavý nápad, už jsem se o něm v jiném vlákně zmínil (zde: viewtopic.php?f=554&t=54064, na konci v dodatku, bod 1). Nebyl by to úplný precedens, Británie kdysi vydávala "večné guilty". Je to ale spíš rarita k zamyšlení.

[vlade]

Jednou veci jsou zakladni treasury operace ohledne kapitalu a fundingu, druhou v podstate trhy s riziky, takze bych rozlisoval kapitalove trhy jako podskupinu financnich trhu.

Dle mne nejde mluvit o kapitalovych trzich bez toho aby se diskutovali derivatove. Jednak derivaty jsou ted casto soucasti kapitaloveho trhu (sekuritizace, convertibles atd...), druhak derivaty muzou snadno byt zdrojem soku, ktere maji zasadni dopad na kapitalove trhy, a to nemusi byt ani nejake problemy ala GFC (napr. nutnost collateralu a zepjatost s dostatkem statniho, tj. bezrizikoveho, dluhu) aby to nejak bouchlo.

Kapitalove trhy jsou asi tak nejak (pominu retail.. ) zvladle, ale v derivatech CNB hodne spoleha na EU, z celkem pochopitelncych duvodu (kdyz mezinarodni IB udela v CR komplexni derivat, tak zde muze byt par lidi co mu vlastne rozumi, nejen matematicky, ale komplexne), ale to je obecne komplexnejsi problem *).

Myslim, ze je to problem, protoze i relativne male mnozstvi derivatu muze mit na malou, otevrenou a exportne orientovanou ekonomiku jakou je CR, velky vliv. Hezkym pripadem je volatilita CZK, kde derivaty jako single-touch knockout primo vybizeji k manipulaci meny, coz zase muze mit prime ekonomicke dopady i na jine subjekty nez nestatnika co to koupil.

*) Mimochodem, zajimalo by mne, jak je to v CR, pokud nekdo vi. Vim, ze vetsina derivatu pred Brexitem byla pod English law, ted to uz samozrejme nejde, ale na druhou stranu CR je tak maly trh, ze to mozna bylo jedno uz predtim (i kdyz bych predpokladal, ze komplikovane derivaty byly pod English law, protoze ceske soudby by z nich byli hotove).